В последнее время еврооблигации Банка Москвы оказались под давлением в связи со спекуляциями о возможной отставке столичного мэра Юрия Лужкова. В свете вчерашней официальной отставки это давление может сохраниться в течение какого-то времени. Впрочем, мы считаем, что такая реакция в облигациях Банка Москвы носит скорее спекулятивный, а не фундаментальный характер. По нашему мнению, бизнес банка гораздо больше завязан на финансовые потоки города, нежели отдельных лиц в столичном правительстве и руководстве самого банка. В то же время мы не исключаем, что в ближайшие несколько месяцев вокруг банка сформируется негативный новостной фон, который, возможно, продолжит давить на котировки его облигаций.
Фондирование
Мы полагаем, что рынок преувеличивает риск вывода средств города из Банка Москвы новым столичным руководством. Совершенно очевидно, что подобный поворот был бы весьма болезненным с точки зрения финансового положения банка, учитывая долю средств города и аффилированных с мэрией организаций в суммарном объеме базы фондирования Банка Москвы /согласно отчетности по МСФО, на конец 2009 г. на них приходилось 39% всех депозитов юрлиц, или 12% всех обязательств/. В течение этого года общая сумма средств города в банке, согласно отчетности по РСБУ, оставалась более-менее стабильной и на 1 сентября составила приблизительно $3 млрд.
С точки зрения ликвидности вывод такого объема средств нам представляется технически возможным для банка, причем без привлечения замещающих внешних ресурсов. Так, по состоянию на 1 сентября сумма средств Банка Москвы, размещенных на корреспондентских счетах и в межбанковских кредитах составляла $3.2 млрд плюс свыше $4 млрд, размещенных в долговые ценные бумаги /включая $1.1 млрд ОФЗ и муниципальных облигаций/.
В целом же такой вывод средств, на наш взгляд, не будет иметь экономического смысла для руководства города, т.к. банк очень тесно интегрирован в финансовую инфраструктуру столицы, используется казначейством города в целях управления финансовыми потоками и, по сути, выступает финансовым агентом правительства. Лишение банка этих функций и передача их кому-то другому представляется нам технически сложной задачей /учитывая огромное число счетов муниципальных организаций, которые обслуживает Банк Москвы/, к тому же не имеющей особого экономического смысла, поскольку банк остается под контролем города.
Кроме того, Банк Москвы обслуживает большое число текущих счетов физлиц, значительную часть средств на которых составляют социальные выплаты. Вывод этих средств также будет непрост с технической точки зрения и потребует немало времени. Следует отметить, что за последние несколько месяцев не было зарегистрировано никакого оттока средств с розничных депозитов банка /в июне-августе их объем, наоборот, увеличился на 4%/, что опровергает слухи о выводе значительных сумм со счетов в Банке Москвы семьей Лужкова.
Учитывая вышесказанное, мы полагаем, что отставка Юрия Лужкова с поста главы города не повлечет за собой сколько-нибудь серьезных последствий для Банка Москвы с точки зрения фондирования.
Структура акционеров
Банк Москвы контролируется городским правительством, которому принадлежат 63.4% акций. Однако напрямую город владеет лишь 48.11%, а оставшуюся часть контролирует через аффилированные структуры /например, через «Столичную страховую группу»/. Смена мэра, на наш взгляд, может привести к упрощению структуры акционеров банка. Как бы то ни было, на данном этапе угрозу утраты контроля над банком столичным правительством мы оцениваем как незначительную.
Теоретически, более существенные изменения могут произойти с долей менеджмента в капитале банка /с конца 2006 г. по конец 2009 г. Она выросла с 9.2% до 22.2%/. Однако, все эти изменения никаким значимым образом не должны затронуть факт контроля города над банком. Мы Мы не исключаем, что в связи со сменой руководства города могут произойти некоторые изменения в структуре собственности банка /в части миноритарных пакетов/, которые могут стать источником негативного новостного фона. Однако пока мы не видим никаких признаков того, что доля города в результате отставки мэра Москвы в капитале банка может сократиться.
Прочие соображения
Одним из главных вопросов, которые беспокоят участников рынка в связи с финансовым положением Банка Москвы, является степень его участия в «кредитовании по указке» предприятий, связанных с правительством города, и в еще большей мере – вовлеченность банка в кредитование строительного сектора. Объем кредитов, выданных банком компаниям и организациям, связанным с правительством Москвы, на 1 сентября составлял около $1 млрд. На наш взгляд, в данном случае беспокоиться не о чем, так как финансы города находятся в достаточно хорошем состоянии. Доля строительного комплекса в портфеле Банка Москвы в 2009 г., согласно отчетности по МСФО, составила около 14%, что в целом соответствует среднему показателю по отрасли в целом. Также необходимо отметить, что финансовые результаты Банка Москвы в последние 12-18 месяцев не демонстрировали никаких признаков ускорения роста начисленных, но не полученных процентов. На наш взгляд, это указывает на отсутствие масштабной реструктуризации проблемных кредитов.
С другой стороны, доля просроченных кредитов у Банка Москвы как по РСБУ, так и по МСФО значительно ниже, чем в среднем по сектору /3.3% «просрочки» по РСБУ на 1 сентября/, в связи с чем встает вопрос о качестве отчетности банка, тем более что он является единственным банком среди двадцатки крупнейших, отчетность которого не аудируется компанией из «большой четверки».
Влияние на котировки облигаций
Резкое ухудшение отношений между Лужковым и федеральными властями, произошедшее в августе, негативно отразилось на еврооблигациях Банка Москвы, которые с тех пор потеряли в цене около 2-3 п.п. Если рассматривать ситуацию с фундаментальной точки зрения, то, на наш взгляд, после того как политическая обстановка в городе стабилизируется, Банк Москвы останется надежным и вполне устойчивым окологосударственным финансовым институтом. Однако в краткосрочной перспективе риск возникновения негативного новостного фона вокруг банка /в первую очередь вокруг структуры акционеров/ представляется довольно высоким. На наш взгляд, в свете недавних негативных событий вокруг Межпромбанка велика вероятность нервной реакции рынка на подобные новости.
Как бы то ни было, мы считаем, что если спрэд между еврооблигациями Банка Москвы и Газпромбанка расширится до 70-100 б.п. это следует расценивать как сигнал к покупке облигаций Банка Москвы.
Источник: Прайм-Тасс
