«Мы пересмотрели наши оценки ТГК-5 (TGKE), ТГК-6 (TGKF), ТГК-7 и ТГК-9 (TGKI) в свете опубликованных результатов за 9М 2010г. и утвержденных инвестиционных программ компаний. Все четыре компании контролируются Холдингом «Комплексные Энергетические Системы» /КЭС/, который собирается консолидировать компании на базе одной акции. Мы подтверждаем рекомендацию «Продавать» для акций ТГК-7 в связи с переоцененностью бумаг, но повышаем рекомендации по акциям ТГК-5 и ТГК-9 до «Держать». Мы также повышаем рекомендацию по бумагам ТГК-6 до «Покупать» на фоне умеренной инвестиционной программы, неплохой рентабельности и привлекательной цены бумаг.
| Компания | Тикер РТС | Новая целевая цена, $ | Потенциал роста, % | Новая рекомендация |
| TGK-5 | TGKD | 0,00057 | -9% | Держать |
| TGK-6 | TGKF | 0,00072 | 28% | Покупать |
| TGK-7 | TGKG | 0,051 | -32% | Продавать |
| TGK-9 | TGKI | 0,00014 | -5% | Держать |
КЭС объявил в начале этого года о планах по консолидации своих активов на базе ТГК-9 и в декабре объявил о присоединении сбытовых компаний Холдинга к ТГК-9, положив начало процессу консолидации своих активов. Процесс консолидации, конечная структура которого до сих пор не ясна, может занять 1-2 года и будет важным фактором динамики цен на бумаги.
Все четыре ТГК имеют обязательные инвестиционные программы, некоторые из которых могут быть выполнены только с привлечением заемного капитала. ТГК-5 должна будет построить 710МВт новых мощностей, потратив около $1 млрд. при показателе EBITDA не выше $100 млн. Напротив, ТГК-7, с показателем EBITDA в $400 млн., сможет себе позволить строительство дополнительных 470МВт за $680 млн. без привлечения долга.
Минэнерго РФ одобрило введение ценовых ограничений тарифов на старую мощность в большинстве регионов начиная с 2011г. Тем не менее, высокие платы за новую мощность обеспечат приемлемую доходность на инвестированный капитал, и будут способствовать увеличению средних тарифов на мощность для станций КЭС, по нашим оценкам, с $3800 в 2010г. до $4700 за MВт/месяц в 2013г.
Хотя все четыре генерирующие компании реализуют сейчас тепловую энергию по системе «затраты +», мы ожидаем, что программа реновации тепловых сетей, введение RAB-ценообразования для тепло-сетевых компаний и прочие стимулирующие меры правительства позволят КЭС увеличить средний тариф на отпуск тепла с $19/Гкал в 2010г. до $26/Гкал в 2013г. с последующим ростом по инфляции.
Мы ожидаем, что все четыре ТГК смогут улучшить свою операционную эффективность через оптимизацию численности персонала. Мы ожидаем снижения численности персонала к 2015г. до 1,55 человек на МВт со средними затратами в $1100 на одного сотрудника.
Мы подтверждаем рекомендацию «Продавать» для акций ТГК-7 в связи с переоцененностью бумаг в результате массированной скупки КЭСом из-за недостаточности пакета для полноценного контроля. При этом компания обладает наилучшими фундаментальными характеристиками и может представлять хорошую возможность для покупки при падении цены на бумаги.
Мы поднимаем рекомендации по ТГК-5 и ТГК-9 до «Держать» в связи с отсутствием ограничений по тарифам на мощность для ТГК-9 и приватизацией государством блокирующего пакета в ТГК-5 за 6,4 млрд. руб. /207 млн./, предполагающей оценку в $0,00068 за акцию, которую мы использовали с 50% весом в нашей оценке бумаг ТГК-5.
Мы повысили рекомендацию по ТГК-6 до «Покупать»: при умеренной инвестиционной программе и приемлемой рентабельности бумаги компания, на наш взгляд, недооценена рынком», — Владимир Самородов, аналитик Рай, Ман энд Гор секьюритиз
Источник: Прайм-Тасс
