«Мы повышаем наши финансовые прогнозы по генерирующим компаниям, принадлежащим «Газпрому», принимая во внимание благоприятные итоги «дня аналитика», состоявшегося 6 сентября, в течение которого газовая монополия представила подробные среднесрочные планы и долгосрочную стратегию развития своих энергоактивов. Мы повышаем наши прогнозные цены по бумагам ОГК-2 (OGKB) и ОГК-6 (OGKF), предвосхищая синергетический эффект от их предстоящего слияния: прогнозную цену по акции ОГК-2 мы повышаем на 10% до 9,5 цента, а по акции ОГК-6 – на 29% до 5,4 цента. Мы сохраняем рекомендацию «Покупать» по бумагам ОГК-2 и повышаем рекомендацию по бумагам ОГК-6 с «Держать» до «Покупать». Кроме того, на фоне улучшения перспектив теплогенерирующего бизнеса мы повышаем прогнозную цену на бумаги «Мосэнерго» (MSNG) на 11% до 21 цента, а прогнозную цену на акции ТГК-1 (TGKA) на 17% до 0,14 цента. Мы подтверждаем рекомендацию «Покупать» по обеим бумагам.
Инвестиционное заключение
Перспектива слияния ОГК-2 и ОГК-6 уже почти не вызывает сомнений и благоприятно скажется на состоянии обеих компаний. Операционную синергию от этого слияния трудно переоценить, и мы повышаем наш прогноз по операционной рентабельности на 2015 г. на 4 п.п. для ОГК-6 и на 1 п.п. – для ОГК-2. Ожидается, что окончательное решение по слиянию будет принято в течение этого месяца.
Теплогенерирующий бизнес наделяет ТГК-1 и «Мосэнерго» огромным потенциалом. Мы повышаем наши прогнозы по объемам выработки тепловой энергии, а также по темпам роста тарифов, поскольку компании привлекают клиентов от муниципальных котельных и готовятся к переходу на RAB-регулирование. По нашему мнению, благодаря этим переменам показатель EBITDA в 2010-2015 гг. увеличится на дополнительные $1,6 млрд.
Подробная инвестиционная программа способствует уменьшению неопределенности. Благодаря предоставлению детальной информации о параметрах инвестпроектов, подлежащих обязательной реализации в течение периода до 2016 г., резко уменьшается неопределенность и повышается общая предсказуемость бизнеса. Последним параметром, который по-прежнему остается неизвестным, являются тарифы на новую мощность, которые будут взиматься по договорам на поставку мощности /ДПМ/.
Консолидация всех генкомпаний и выход на IPO. Увеличение размера объединенной компании и повышение ликвидности могут способствовать росту стоимости акций, тогда как процесс обмена акций может подогреть интерес участников рынка к бумагам генерирующего сегмента. Окончательное решение о слиянии еще не принято, что создает неопределенность в отношении его сроков и точных параметров.
ТГК-1 сохранит свои гидрогенерирующие активы. Представители «Газпрома» заявили, что слухи о возможном выделении и продаже гидрогенерирующих активов ТГК-1 безосновательны. Мы оцениваем эту новость как позитивную, поскольку наличие гидрогенерирующих мощностей в структуре активов ТГК-1 является ее главным преимуществом.
Оценка
По мультипликаторам, рассчитанным на основе оценок активов, акции генкомпаний «Газпрома» торгуются с огромным дисконтом относительно иностранных аналогов. Среднее значение коэффициента «Стоимость предприятия/установленная мощность» у газпромовских энергоактивов составляет $312/кВт, тогда как в среднем у российских генерирующих компаний этот мультипликатор равен $280/кВт, а у международных аналогов — $1 096/кВт.
По финансовым мультипликаторам бумаги начинают выглядеть привлекательными. По мере реформирования российского электроэнергетического сектора финансовые показатели многочисленных представителей отрасли продолжают улучшаться. По коэффициентам «Стоимость предприятия/EBITDA» и P/E за 2011П акции генкомпаний «Газпрома» торгуются на отметках 5,0x и 21,9x соответственно относительно 6,8x и 10x у иностранных аналогов.
Катализатор
Подписание договоров на поставку мощности в конце 2010 г.
Оценка активов ОГК-2 и ОГК-6 в преддверии предстоящей консолидации
Утверждение дивидендной политики в конце 2010 г.
Утверждение регулируемых тарифов на электричество, мощность и тепло на 2011 г.
Публикация финансовых показателей за III кв. 2010 г. по МСФО
Риски
Ограничение темпов роста цены на «старые» генерирующие мощности
Падение спроса на электроэнергию и/или снижение спотовых цен во второй половине 2010 г.
Отмена/неодобрение решения по консолидации ОГК-2 и ОГК-6
Задержка сроков перехода на RAB-регулирование тарифов на тепло».
Источник: Прайм-Тасс
