Европа – откуда нервозность инвесторов?
Инвесторы все еще настороженно относятся к Европе, несмотря на разрешение краткосрочных кредитных проблем Греции. Показатель LIBOR-OIS spread вырос за май в три раза, что свидетельствует о сужении европейского кредитного рынка. Если и в дальнейшем разница между ставками LIBOR и OIS продолжит возрастать, Европа может столкнуться с ростом процентных ставок и сжатием кредитного рынка.
При этом, европейские регуляторы будут ограничены в маневре:
Европейский Центральный Банк /ЕЦБ/ не может компенсировать увеличение спреда путем снижения процентной ставки, поскольку текущее значение ставки рефинансирования и так находится на низком значении в 1%.
При том, что большинство европейских государств имеют бюджетные дефициты, маловероятно, чтобы агрессивная стимулирующая политика получила свое продолжение в дальнейшем.
Запуск печатного станка и последующий избыток ликвидности – последняя надежда большинства инвесторов – также является проблемой в Европе в сравнении с США. Хотя учреждение фонда в триллион долларов должен снижать риски ликвидности, неочевиден механизм быстрого наращивания денежной массы в случае необходимости.
Испания – в ней ли дело?
Мы полагаем, что большинство инвесторов сильно озабочены Испанией и ее банковской системой и, похоже, это ключевая проблема кредитного рынка Европы. Основные риски Испании:
В июле Испания должна выплатить около $30 млрд., что значительно выше средних месячных выплат в $7-10 млрд. Хотя суверенный долг Испании относительно невелик и составляет около половины годового ВВП страны, возможный кризис ликвидности в июле оказывает давление на страну.
Испанские банки, испытывающие на себе сжатие национального кредитного рынка, не в состоянии поддерживать ликвидность и обращаются за рефинансированием к ЕЦБ и Испанскому правительству. Иными словами, банки не могут привлечь финансирование на открытом рынке.
Несмотря на относительно небольшой суверенный долг, показатель корпоративного долга к ВВП в Испании один из самых высоких из-за пузыря на рынке испанской недвижимости, лопнувшем в 2007-2008 гг.
Высокая безработица, достигающая ошеломительных 20%, может ограничить правительство в мерах по сокращению бюджетного дефицита.
Гигантский корпоративный долг Испании безусловно является проблемой. До четверти общего долга относится на ипотечное кредитование, что сопоставимо с ВВП страны.
Проблемы Испании – как они решаются?
В отличие от Греции, где реструктуризация долга кажется неизбежной в долгосрочной перспективе, Испания не выглядит так же однозначно негативно. Однако, греческий долг /учитывая корпоративные заимствования/ может быть погашен Европейским триллионным пакетом средств по спасению, в то время как испанский долг слишком велик.
Значительная задолженность испанского частного сектора и краткосрочные проблемы с ликвидностью на суверенном уровне выливаются в общую нервозность рынка. Нежелание инвесторов кредитовать испанские банки подорвала их финансовую устойчивость.
Испанское правительство огласило следующие меры по улучшению устойчивости банковской системы и улучшению бюджетной политики:
Чтобы сократить бюджетный дефицит с текущих 10% ВВП до 6% в следующем году, правительство планирует сократить государственные расходы на 1.5% ВВП в 2010-2011гг.
Кроме того, пенсионный возраст может быть увеличен до 67 лет в среднесрочном периоде.
Налогообложение должно быть пересмотрено путем увеличения НДС и акцизов, при этом налоги на малый и средний бизнес должны быть снижены для уменьшения доли неплатежей.
Регулятор проводит принудительную крупномасштабную консолидацию финансового сектора, с помощью которой повышается стабильность банковской системы. Дополнительный пакет мер в 10 млрд. евро /с возможностью увеличения объема до 100 млрд. евро/ был представлен правительством.
Более того, были проведены стресс тесты банков регулятором /очевидно необъективный/, и рейтинговыми агентствами /номинально объективные, но в реальности предвзятые и запаздывающие не менее чем на полгода/. Как и ожидалось, результаты стресс тестов подтвердили устойчивость кредитных организаций.
Вывод:
Отдавая должное результатам проведенных стресс тестов, тем не менее приходиться признать что мало кто понимает, что именно происходит в банковской системе Испании. Однако, мы полагаем, что меры, упомянутые выше, должны сгладить нервозность рынка в среднесрочной перспективе, принимая во внимание ожидаемые значительные выплаты по суверенному долгу в июле.
Единственная причина, по которой мы сдержанно оптимистичны по отношению к текущей ситуации вокруг испанских банков, — агрессивные действия регулятора. Поскольку правительство осознает глубину текущей проблемы финансового сектора, вероятно, им удастся избежать большего числа ошибок.
США: Достаточен ли рост потребления?
После позитивных цифр апреля, индикаторы американской экономики за май показали слабую динамику и вновь начались разговоры по вопросу устойчивости текущего роста. Число созданных рабочих мест выглядело довольно скромно, что лишь усилило опасения по поводу высокой безработицы и ее потенциального негативного эффекта на уверенность потребителей. Более того, розничные продажи выглядели весьма слабыми , что также указывает на рост сбережений и ослабление потребительского спроса.
Ключевые опасения:
По итогам мая, основываясь на данных по заработной плате, экономика США добавила лишь 41 тыс. новых рабочих мест, для сравнения в апреле рост был 218 тыс. Эти цифры исключают единоразовые временные рабочие места, связанные с проведением переписи населения.
Розничные продажи неожиданно снизились в первый раз за последние девять месяцев -Учитывая текущий бюджетный дефицит, США, как и Европа, начали введение мер по сокращению госрасходов, что может привести к замедлению темпов создания новых рабочих мест.
… или, возможно, инвесторы преувеличивают потенциальный негативный эффект:
Падение темпов создания рабочих мест в мае было связано с рекордно высокими результатами апреля. Соответственно, многие наемные сотрудники /в сельском хозяйстве и проч./ скорее всего были наняты в апреле из-за небывало хорошей погоды. Необходимо заметить, среднемесячный показатель за апрель-май остается на среднем историческом уровне в 120 тыс. мест.
Падение розничных продаж частично может быть объяснимо снижением спроса на строительные материалы вслед за резким ростом в апреле. Всплеск продаж строительных материалов в 1 квартале 2010г. может быть объясним налоговыми стимулами по поддержанию цен на недвижимость, которые истекли в конце апреля.
Опережающие экономические индикаторы, включая потребительскую уверенность, подтверждают довольно сильные сигналы восстановления в этом году.
Вывод:
Инвесторы были слегка разочарованы данными за май после впечатляющих показателей апреля. Учитывая рост неуверенности из-за нестабильности европейских банков и слабость кредитного рынка, нервозность последнего месяца легко может быть объяснима.
В следующие несколько недель инвесторы будут сконцентрированы на данных по безработице и опережающих индикаторах. Мы продолжаем придерживаться позитивного взгляда на рынок в целом, а тактический момент для входа в рынок все еще остается под вопросом в связи с текущей неопределенностью.
Китай: Станет ли приземление мягким?
При своем размере и доминирующей позиции на ряде рынков /например, рынок металлов/, Китай содержит в себе значительные риски для глобальной экономики в случае быстрого замедления роста.
Хотя макро данные за май все еще указывают на перегрев экономики при возрастающей инфляции, мы полагаем, текущие тенденции роста заработной платы и уверенный рост внутреннего потребления являются сигналами переориентации Китая на внутренний спрос.
Позитивные моменты:
Рост заработной платы должен привести к всплеску внутреннего потребления в долгосрочной перспективе. Мы не ждем, что рост зарплаты приведет к значительному снижению конкурентоспособности Китая, поскольку он все еще существенно ниже уровня конкурентов развивающихся рынков.
Высокие темпы роста экспорта в мае /10% МоМ/, несмотря на ослабление евро, указывают на незначительность экономического эффекта от потенциального удорожания китайского юаня.
Розничные продажи продолжают показывать высокие темпы роста в 18.7% год-к-году в мае, при 18.5% год-к-году в апреле.
Правительство придерживается своей политики на постепенное охлаждение экономики, что, очевидно, положительно для экономики на долгосрочном горизонте.
Негативные моменты:
В мае инфляция возросла до 3.1% после 2.9% в апреле.
Объем капитальных инвестиций в строительство демонстрируют устойчивую позитивную динамику, несмотря на государственные меры, нацеленные на сжатие «пузыря» в недвижимости. Отчасти, объяснением этому может стать относительно низкая доля «опасных» регионов в общем объеме строительства, не более 20%.
Хотя промышленное производство слегка снизилось в мае до 16.5% год-к-году против 17.8% год-к-году в апреле, его эффективность упала /например, в отношении потребляемой электроэнергии на единицу производства/. Правительство, вероятно, сконцентрируется на закрытии неэффективных заводов и угольных шахт в этом году, что так же в дальнейшем снизит промышленное производство.
Вывод:
Несмотря на значительные риски резкого остужения экономики, мы считаем правительственные меры по сдерживанию роста необходимыми, чтобы избежать пузыря на рынке недвижимости.
Кроме того, мы считаем инвестиции в акции металлургических и добывающих компаний рискованными, учитывая неопределенность китайского спроса.
Российская статистика за май – динамика лучше, чем в 1 квартале 2010г.
Несмотря на разочаровывающий рост ВВП в 2.9% год-к-году за 1 квартал 2010г. по данным РосСтата при прогнозе Мин Эконом Развития в 4.5%, данные за май все же выглядят довольно уверенно.
Позитивные моменты:
Безработица снизилась до 7.3% в мае при 9.2% в январе.
Промышленное производство возросло на 12.6% год-к-году и соответственно на 10.3% с начала года в мае. Важно заметить, что рост в большей мере составили строительство и производство, а не добыча природных ресурсов.
Относительно сильные цифры по розничным продажам указывают на большую потребительскую уверенность за счет улучшений на рынке труда.
Негативные моменты:
Как и ожидалось, снижение инфляции в оценке месяц-к-месяцу остановилось, а в мае осталась на прежнем уровне в 6% год-к-году в результате роста цен на услуги.
Инвестиции в оборудование и сооружения все еще недостаточны и не вернулись на докризисные уровни.
Рост денежного мультипликатора M2 вследствие нефтяных денежных вливаний и последующие интервенции Центрального Банка могут привести к повышению темпов инфляции в 4 квартале 2010г.
Вывод:
После слабых результатов 1 квартала 2010г., апрель и май выглядят вполне воодушевляющими. Хотя объем инвестиций все еще не демонстрирует устойчивого роста, улучшение ситуации на рынке труда приводит к повышению потребительской уверенности и соответственно росту спроса.
Очевидно, сам по себе спрос может привести к росту импорта в долгосрочной перспективе, поэтому более гибкая политика обменного курса рубля должна поддержать российское промышленное производство.
Однако, именно инвестиции должны повысить российскую эффективность и конкурентоспособность, но при текущем низком уровне инвестиций экономический рост будет весьма хрупкий.
Российский рынок акций: что делать?
Несмотря на текущую нервозность на рынке, мы продолжаем позитивно смотреть на потенциал роста рынка к концу года.
Позитивные моменты:
Регуляторы подтверждают агрессивную политику по разрешению кризиса ликвидности.
Китайские власти запускают ряд мер по сдерживанию роста экономики во избежание пузыря на рынке недвижимости, что положительно в долгосрочном плане.
Негативные моменты:
Нестабильность испанской банковской системы оказывает давление на рынок.
Статистика по США за май не выглядит впечатляюще в сравнении с цифрами за апрель.
Более того, инвесторы озабочены проблемой бюджетных дефицитов отдельных американских штатов /Калифорния выглядит наиболее удручающе/.
Мы выделяем:
Телекомы:
С учетом последней корректировки, оценка компаний выглядит привлекательно.
Низкая инфляция и повышение потребительского спроса стимулирует рост в реальном выражении.
Розница:
Компании с сильными фундаментальными показателями /как М.Видео/ получают удачную возможность расширить свое присутствие на рынке.
Ставка на рост потребительского спроса в будущем.
Генерирующие компании:
Реформирование рынка мощности продолжается.
Несмотря на возможное установление 15% темпов роста тарифов в 2011г., основной катализатор роста стоимости – введение регулирования по RAB.
Возможные риски:
Металлы:
Неопределенность по вопросу ограничительных мер в Китае оказывает давление на цены на товарных рынках на большинство промышленных металлов.
Мы предлагаем не инвестировать в золото и другие ценные металлы, поскольку это игра против восстановление мировой экономики.
Источник: Прайм-Тасс
