«Мы начинаем покрытие компаний российского сегмента распределительных сетей с позитивного взгляда на его перспективы и ожидаем значительного улучшения фундаментальной привлекательности сектора вследствие масштабного перехода на RAB-регулирование. Наша рекомендация по большей части компаний, входящих в Холдинг МРСК, – «Покупать». Привилегированные акции непосредственно Холдинга МРСК представляются нам универсальным, диверсифицированным инструментом инвестиций в сектор распределительных сетей, и мы рекомендуем «Покупать» их в качестве бумаги, нивелирующей риски отдельных региональных компаний.
Новые правила – новая стоимость. Начиная с 2011 г. большая часть компаний распределительного сектора перешла на RAB-регулирование. Именно факт изменения правил регулирования значительно повышает инвестиционную привлекательность сегмента распределительных сетей.
RAB — перспективы. Введение RAB-регулирования приведет к росту финансовых показателей компаний сектора. Согласно нашему прогнозу, показатели выручки и EBITDA Холдинга МРСК в течение 2010–2015 гг. должны вырасти соответственно в 2 и 3 раза, чистая прибыль – увеличиться в 4 раза.
Потенциал для повышения эффективности. RAB-регулирование будет способствовать повышению операционной эффективности и рентабельности компаний, входящих в Холдинг МРСК. Мы ожидаем, что рентабельность по EBITDA Холдинга МРСК вырастет с 20% в 2009 г. до 30% в 2015 г., при этом рентабельность по чистой прибыли увеличится с 4% до 10%.
Недооцененность по ключевым мультипликаторам. В настоящее время большая часть МРСК недооценена как по основному для сегмента показателю EV/RAB, так и по ключевым финансовым мультипликаторам к мировым компаниям-аналогам, функционирующим на принципах возврата на инвестированный капитал /RAB/. Так среднее значение отношения EV/RAB у российских МРСК, полностью перешедших на RAB, составляет 0,57, в то время как у иностранных компаний-аналогов, как правило, превышает 0,9.
Оценка. Мы оценили все компании Холдинга МРСК на основе DCF-подхода, взяв за основу утвержденные параметры RAB-регулирования и долгосрочной индексации тарифов, заявленные Холдингом МРСК. Акции Холдинга МРСК мы оценили посредством совмещения DCF-моделей отдельных МРСК, а также используя метод оценки посредством суммы составных частей.
Риски. На наш взгляд, в настоящий момент наиболее критичными для сектора являются регуляторные риски, в частности, ежегодный пересмотр тарифных решений, ставок доходности, объема инвестпрограмм, не учтенных параметрами регулирования, которые являются ключевыми факторами для оценки компаний. Помимо этого, акции многих МРСК обладают низкой ликвидностью.
Наши фавориты – акции МРСК Центра /MRKC/, МОЭСК /MSRS/, МРСК Юга /MRKY/, в которых, на наш взгляд, удачно сочетаются фундаментальная привлекательность и ликвидность.
Мы также выделяем привилегированные акции Холдинга МРСК /MRKHP/, которые представляются нам полноценной альтернативой покупке корзины бумаг МРСК, поскольку они нивелируют риски отдельных МРСК, однако не обладают достаточной ликвидностью. В настоящий момент бумаги Холдинга МРСК торгуются на уровне текущей суммы капитализации входящих в холдинг частей. Привлекательность привилегированных акций Холдинга МРСК объясняется фундаментальной недооцененностью входящих в него компаний и предстоящим качественным изменением сектора распределительных сетей», — Алексей Серов, аналитик ТКБ Капитал
Источник: Прайм-Тасс
