Объединенный Ростелеком: в расчете на синергию, — Александра Лозовая, ИК Вектор секьюритиз

Рекомендация по акциям Ростелекома (RTKM) – «Держать». Целевая цена – 235 рублей за акцию, что предполагает потенциал роста около 17% к текущим ценам /по основному выпуску/.

В настоящий момент совокупное количество размещенных обыкновенных акций Ростелекома составляет более 2,9 млрд акций, в то числе 2,2 млрд акций, размещенных в рамках присоединения восьми региональных компаний связи /ВолгаТелеком, Дагсвязьинформ, Дальсвязь, Сибирьтелеком, СЗТ, Уралсвязьинформ, ЦентрТелеком, ЮТК/. Таким образом, количество обыкновенных акций Ростелекома после присоединения МРК выросло в 4 раза, из которых в свободном обращении /free float/, по оценке самой компании, находятся около 41% акций.
Капитализация Ростелекома, рассчитанная нами с учетом разницы в ценах основного и дополнительных выпусков, составляет 552 млрд рублей /по ценам закрытия 11 июля 2011/. Текущий коэффициент цена/прибыль /P/E/ Ростелекома составляет 13, что всего на 2% ниже среднего значения P/E по его международным аналогам*.
Выручка объединенного Ростелекома /консолидированная, по МСФО/ за 2010 год составила 276 млрд руб., операционная прибыль до списаний на износ и амортизацию /OIBDA/ — 111 млрд руб. или 40% от выручки. Для сравнения, у российских сотовых операторов большой тройки доходность по OIBDA в 2010 году была выше: от 43% у МТС до 46% у Вымпелкома. Полагаю, что отставание Ростелекома связано с высокой долей доходов от фиксированной связи /58% в структуре выручки/, тарифы на которую регулируются государством.
Чистая прибыль объединенного Ростелекома в 2010 году составила 41 млрд рублей, что предполагает доходность активов /ROA/ на уровне 9,9%, доходность капитала /ROE/ – 18,6%. Средние показатели ROA и ROE для международных аналогов составляют 10% и 24% соответственно. Небольшое отставание по доходности капитала, по-видимому, также связано с регулируемыми тарифами.
Отношение чистого долга к OIBDA по итогам 1 кв. 2011 года выросло до 1,5 против 1,1 на начало года. Уровень долговой нагрузки нормальный, дает основания говорить о финансовой устойчивости компании. В ближайшие 5 лет Ростелеком планирует удерживать долговую нагрузку /Net Debt/OIBDA/ на уровне не выше 2.
Учитывая темпы роста ключевых финансовых показателей в первом квартале 2011 года и потенциальный синергетический эффект от объединения активов, наш прогноз по выручке Ростелекома на 2011 год составляет 328 млрд руб., OIBDA – 125 млрд руб., чистой прибыли – 46-48 млрд рублей.
Исходя из прогноза по прибыли, P/E Ростелекома составляет 12, что на 30% ниже среднего показателя по аналогам. На наш взгляд, объединение дополнительных выпусков акций, запланированное на август, и высокая вероятность последующего включения в индекс MSCI Russia позволят Ростелекому компенсировать недооценку.
Предполагаю, что сначала будет компенсирован дисконт между основным и дополнительными выпусками, который сейчас составляет 16%. После этого потенциал роста капитализации объединенной компании сократится до 22%.
Прогнозная цена на конец года – 235 рублей за обыкновенную акцию. Потенциал роста к ценам закрытия на 11 июля 2011 года – 17%.
*В качестве базы сравнения использовались телекоммуникационные компании развивающихся экономик.
Источник: Прайм-Тасс