Мощная спекуляция, которая, похоже, была приурочена к сезону корпоративных отчетов в США, могла создать впечатление, что не только на финансовых рынках, но и в реальной экономике наблюдается существенный прогресс. Когда тренд направлен наверх, плохие новости легко отодвигаются на задний план и там, вдобавок, прикрываются маскировочной сетью. Со временем, однако, «склад плохих вещей» может начать уж слишком разрастаться, и тогда его уже так просто не скроешь. Сегодня мы видим, что ряд нехороших новостей постоянно рос в течение ралли – от начала отчетного периода до заседания ФРС.
Рынок последовательно отправил к заднику своей сцены данные по рынку труда США, как минимум, не подававшие новой надежды на быстрое восстановление экономики, сомнительные и шаткие основания некоторого улучшения ситуации на рынке жилья, плохие данные по фабричным заказам и т.д. Правда, выходили и данные, на которые можно было уповать «быкам»: вроде ISM Manufacturing PMI или продаж автомобилей – скромно, но лучше ожиданий. Но более всего порадовали корпоративные отчеты, которые в целом оказались не хуже прошлого квартала. К тому же были прочно забыты европейские долговые проблемы, зато стресс-тесты европейских банков успокоили сразу всех и надолго.
Рынок акций рос с 1 июля ровно по начало августа. А доллар, соответственно, падал… даже два месяца подряд. Вроде как, на росте аппетита к риску. Соответственно? Странность заключалась в том, что одновременно с ростом S&P500 продолжала снижаться и доходность Trys! И все более негативный спрэд США/ЕЗ тянул за собой наверх евро. Не напоминает ли это по-своему примечательные времена 2009 г., когда Trys и акции росли в цене одновременно, как и нефть, как и золото? Безусловно, те, кто начинал раскручивать комбинацию, отлично представляли себе, что хорошие результаты компаний относятся к прошлому, а прогнозы, которые обычно делают корпорации в этот период – всего лишь некоторые оценки. В текущей обстановке высокой макроэкономической волатильности результаты прошлого – вряд ли хороший намек на будущее. Но «быки» шли вперед без сомнений.
Далее игра на повышение в акциях и прочих рискованных активах последовала по следующей линии: глядя на накапливающиеся действительно серьезные признаки замедления экономического роста, участники торгов начали говорить о том, что и ФРС, и администрация президента, видя все то же самое,
начнут добавлять к стимулирующим мерам новые пакеты. Слух пошел о готовности списать что-то около 800 млрд.долл. из NPL на балансах «Фредди и Фани». На самом деле, 800 млрд.долл. – это разница между объемом долга по ипотечным кредитам и текущей стоимостью жилья, приобретенного на эти кредиты, т.е. negative equity неудачливых заемщиков.
Известно, что Freddie, Fannie и AIG являются крупнейшими получателями государственной помощи в том или ином виде, и, в отличие от Goldman Sachs, в этой помощи все еще, по-видимому, нуждаются. Крупнейшая экономика мира, локомотив всех остальных экономик, тот, кто направляет движения рынков сегодня попрежнему пронизана сложными искусственными системами жизнеобеспечения, которые, однако, все еще не способны запустить этот гигантский механизм в самостоятельное движение.
От заседания FOMC тоже ожидали чего-то особенного, что могло бы порадовать рынки, новых мер по улучшению ликвидности. Зарубежное информагентство в ячейке «прогнозы» своего листка экономических событий в строке «Решение FOMC о ставке» показывал цифру 0.00 при текущей ставке условно на уровне 0.25%. Однако, как мы знаем, ничего особенного не произошло. Напротив, ФРС отметила, что:
… темпы восстановления экономики и занятости замедлился в последние месяцы. Расходы домохозяйств постепенно возрастают, но остаются ограниченными высокой безработицей и скромным ростом доходов, более низким благосостоянием /wealth/ и жесткими условиями предоставления кредита. Расходы бизнеса на оборудование и программное обеспечение возрастают, однако инвестиции в нежилые помещения остаются слабыми, а предприниматели неохотно создают рабочие места. Строительство новых домов остается на депрессивном уровне. Банковское кредитование продолжает сокращаться. Тем не менее, FOMC ожидает постепенное возвращение к более высоким уровням использования ресурсов на фоне стабильных цен, хотя темпы экономического восстановления, скорее всего, в краткосрочной перспективе останутся ниже ожидавшихся.»
Весьма трезвый анализ ситуации, заканчивающийся довольно дипломатичной, но всем понятной фразой. Затеем ФРС обманула ожидания своих darlings – финансовых игроков – не понизив ставку рефинансирования до абсолютного нуля, не объявив о новых программах добавления ликвидности, а лишь заявив буквально следующее:
«10 августа 2010 г. Федеральный комитет по открытым рынкам дал указание Подразделению /Trading Desk/ по операциям на открытом рынке и Федеральному банку Нью-Йорка поддерживать объем ценных бумаг на балансе ФРС на текущем уровне путем реинвестирования средств от погашения основных сумм по обязательствам агентств /т.е., «Фредди и Фанни»/ и MBS /структурных бумаг на основе ипотечных кредитов/ в долгосрочные государственные облигации США. Последние данные свидетельствуют, что прямые владения ФРС национальных долговых бумаг составляют 2.054 трлн.долл. Подразделение операций на открытом рынке будет стремиться сохранить номинальный объем национальных долговых бумаг на счете ФРС приблизительно на этом уровне.»
Desk ФРС будет сосредотачивать покупки на сегменте кривой Trys от 2 до 10 лет /т.е., почти по всей кривой/, а также TIPS, избегая делать покупки бумаг, на которые наблюдается повышенный спрос, или бумаг, которых и так много на счете ФРС.
Наблюдатели восприняли этот ход как символический. ФРС имеет на счетах ипотечные бумаги /из объема бумаг 2.1 трлн.долл., см.выше – это, по оценкам, примерно 1.3 трлн.долл. по номиналу/, которые погашаются в течение 10 лет. В ближайшие 12 месяцев, по оценке ВоА /через http://www.zerohedge.com//, погашаются бумаги объемом 230 млрд.долл., что означает покупки госбумаг ФРС на примерно 30 млрд.долл. в месяц. Это, по единодушному мнению, не может считаться «новым стимулом». Теперь мало что может поддержать рыночных «быков» – если только не выйдут, наконец, хорошие макроданные…
Структура активов ФРС:
Вместо этого, однако, поступило еще несколько не очень хороших новостей. Если не говорить в подробностях о новых признаках замедления экономики Китая, отвлекаясь от двузначных цифр ВВП и проч., которые довольно часто подвергаются сомнению, то единственное на что, на наш взгляд, следовало бы обратить внимание, это на специфическое поведение торгового баланса КНР в увязке с аналогичным показателем США. Импорт в КНР в июле вырос на 23% год к году, что означает серьезное замедление по отношению к предыдущему месяцу, когда рост к июню 2009 г. составил 34%. Экспорт тоже вырос медленнее, на 38% год к году против 44% в июне. Однако падение импорта превзошло все ожидания: внутренний спрос в КНР никак не перехватывает эстафету у внешнего. В то же время, в США в июне рост импорта месяц к месяцу составил 4.7% /за вычетом нефти/, а экспорт – упал на 1.3%.
Если смотреть на это поверхностно, то все, вроде бы, возвращается на круги своя: Китай и прочие страны с профицитом просто отщипывают кусочки внешнего рынка у США, но притом перспективы глобального спроса, в целом, безоблачны. Может быть, примерно так оно и было бы, если бы экономика США с ее 10 триллионами долларов конченого потребления домохозяйтсв /тут ничего не изменилось – те же 71% ВВП/, была бы по-прежнему в стадии кредитного бума… Но теперь негативный баланс внешней торговли отбирает у американцев процентные пункты роста их ВВП, отражая таким образом снижение особенно необходимого им сейчас внешнего спроса. Что усугубляет экономическую ситуацию там, и Китай, который наслаждается своим привычным состоянием главного удовлетворителя всемирного внешнего спроса, может скоро столкнуться с проблемой новой нехватки последнего.
И, наконец, плохая новость – это снижение производительности труда в США во 2ом кв. на 0.9%. Это говорит о том, что, возможно, резерв сокращения издержек американских крупных корпораций, которые благодаря массированному cost cutting’у и крайне дешевому финансированию показывали такие замечательные результаты, почти исчерпан. Теперь либо придется для дальнейшего роста нанимать новых работников, либо… этого роста просто не будет. Наем новых работников – дело замечательное, но, как верно замечает Capital Economics, рискованное – работники могут предпочесть повышению расходов рост сбережений. И с точки зрения здравого смысла будут правы! Поэтому даже такое развитие событий в нынешней чрезвычайной обстановке – неоднозначный сценарий. Еще раз повторимся тут: делевередж остановить все равно не удастся, поскольку он необходим. И ФРС, кажется, делает такой же вывод, не добавляя новых стимулов, но и не сворачивая полностью старые. Что-то сделает администрация Обамы?
Облигации /10 лет и 2 года/ США /синие/ и Германии /красные/, доходность к погашению. Попытка роста коротких Bunds на фоне снижения ликвидности /удлинения maturity/ в зоне евро из-за действий ЕЦБ и роста аппетита к риску в итоге провалилась. Доходности облигаций сошлись на падающей траектории: это – глобальная экономика, господа.
Облигации Испании /красная линия – доходность 2х летних, черная – 10и летних/ после хороших стресс-тестов /в Испании они были действительно довольно жесткими/ почти вернулись на приемлемые уровни. Особенно длинные. Но ухудшение аппетита к риску тут же демонстрирует их высокую уязвимость. Проблема – горячая для многих экономик, не исключая США.
Доллар/йена/красным/ и евро/йена /черным/. Курс йены – главная интрига последних недель. Большая неприятность свалилась на японских экспортеров из-за йены – шансы последней подняться выше критически важного уровня 85 йен за доллар возрастают с каждой минутой из-за снижения в разницы в ставках с США по мере падения доходности Trys. Сейчас японская валюта находится в непосредственной близости от критического уровня 85 за USD. Обещая в случае его пробоя увеличение волатильности на рынке.
LIBOR 3 мес. EUR /черным/, Libor USD /красным/ и JRY /зеленым/. В ожидании понижения/сохранения ставок LIBOR в долларах заметно снизился.
Доллар после двух месяцев падения резко развернулся наверх из-за шока, вызванного ФРС и потери аппетита к риску. Европейская валюта резко упала, успев буквально в два движения нарушить тренд, сформировавшийся в начале июня, причем упала без особой поддержки со стороны спрэда США/ЕЗ – на момент разворота спрэд сузился весьма скромно.
Начальные требования по безработице в США. Говорят, что специальные меры поддержки безработных /продление им пособий и т.п./ искажают эти данные. Возможно и так, но тенденция весьма необычная и не дает поводов для большого оптимизма.
Источник: Прайм-Тасс
