Мировая экономика и ставки.Мы ожидаем замедления роста мирового ВВП в 2011 г. – таков, по нашему мнению, будет чистый итог ужесточения бюджетной политики в Европе и денежно-кредитной политики на развивающихся рынках и сохранения сверхстимулирующей денежно-кредитной и бюджетной политики в США. Последнее должно вернуть доходность 10-летних американских казначейских бумаг в диапазон 3-4%, превалировавший на протяжении II пол. 2009–I пол. 2010 г. Низкие темпы инфляции не позволят ставкам в США подняться выше этого уровня. Главным риском, который может стать реальностью в I пол. 2011 г., остается долговой кризис в ЕС.
ЦБ РФ повысит ставки в ближайшее время. Наши экономисты пересмотрели прогноз динамики основных процентных ставок ЦБ РФ и теперь ожидают повышения депозитной ставки на 25 б.п. уже на следующем заседании совета директоров ЦБ 24 декабря. В течение I кв. 2011 г. все ключевые ставки, как ожидается, будут повышены еще на 50 б.п. Последующие действия ЦБ будут зависеть от динамики инфляции, которая, согласно нашим прогнозам и ожиданиям ЦБ, должна будет пойти на спад весной.
Кривые локальных процентных ставок будут смещаться вверх. Мы полагаем, что рост ставок ЦБ на 50-75 б.п. в течение I кв. 2011 г. приведет к аналогичному смещению кривых. В отсутствие необходимости дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики при условии замедления инфляции, а также принимая во внимание ожидаемый сравнительно небольшой объем размещений ОФЗ, начиная со II кв. 2011 г. и в последующие месяцы кривые процентных ставок могут начать принимать более плоскую форму.
Корпоративные еврооблигации. Скорее всего, потенциальное сужение спрэдов облигаций стран СНГ лишь компенсирует возможный рост доходностей базовых активов. Мы рекомендуем хеджировать процентные риски в I пол. 2011 г. Нашими фаворитами на данном этапе являются выпуски Сбербанка, КМГ, АЛРОСА, «РусГидро», Alliance Oil, Альфа-Банка, Промсвязьбанка, ККБ и ПУМБ.
Корпоративные рублевые бумаги.В начале 2011 г. рублевые облигации, скорее всего, окажутся под давлением из-за предполагаемого повышения ставок ЦБ. Мы по-прежнему считаем корпоративные рублевые выпуски дорогими в сравнении с еврооблигациями и ОФЗ, ожидая расширения их спрэдов к ОФЗ на 50-100 б.п. до 75-125 б.п. в I пол. 2011 г.
В 2011 г. мы ожидаем возвращения доходности 10-летних UST в диапазон 3-4%, превалировавший во II пол. 2009–I пол. 2010 гг.
Возможность усугубления европейского долгового кризиса рассматривается в качестве основного препятствия для сохранения высокого аппетита к риску на данном этапе.
В связи с ростом инфляции наши экономисты пересмотрели прогноз динамики процентных ставок ЦБ РФ. Они ожидают повышения депозитной ставки на 25 б.п. уже в этом году и дальнейшего повышения всех ключевых ставок на 50 б.п. в I кв. 2011 г.
Мы полагаем, что рост ставок ЦБ на 50-75 б.п. в течение I кв. 2011 г. приведет к аналогичному смещению кривых NDF, процентных свопов и ОФЗ.
Мы оцениваем чистое размещение суверенных бумаг в 2011 г. в 450 млрд руб., что намного меньше официального плана правительства /1.34 трлн руб./. Такая оценка основана на прогнозах наших экономистов, ожидающих дефицита российского бюджета в следующем году на уровне 1.5% ВВП.
Мы рекомендуем уменьшить долю облигаций в I пол. 2011 г. до уровня «ниже рынка» и тщательно контролировать процентный риск. В то же время мы видим потенциал сужения кредитных спрэдов облигаций России и стран СНГ во II пол. 2011 г. Мы отдаем предпочтение еврооблигациям в сравнении в рублевыми инструментами. Рублевые негосударственные бумаги 1-го эшелона выглядят слишком дорого.
Мы сохраняем конструктивный взгляд на большинство анализируемых нами эмитентов. На наш взгляд, на рынке есть ряд весьма привлекательных идей с точки зрения relative value.
Мы ожидаем замедления роста мирового ВВП в 2011 г. – таков, по нашему мнению, будет чистый итог ужесточения бюджетной политики в Европе и денежно-кредитной политики на развивающихся рынках и сохранения сверхстимулирующей денежно-кредитной и бюджетной политики в США.
Последний фактор будет способствовать возвращению доходностей 10- летних американских казначейских бумаг в диапазон 3-4%, превалировавший на протяжении II пол. 2009–I пол. 2010 г. – до тех пор пока этим летом опасения повторной рецессии не вспыхнули на рынках с новой силой. Низкие темпы инфляции, на наш взгляд, не позволят ставкам в США подняться выше этого уровня. Главным риском, который может стать реальностью в I пол. 2011 г., остается долговой кризис в ЕС.
Наши экономисты пересмотрели прогноз динамики основных процентных ставок ЦБ РФ и теперь ожидают повышения депозитной ставки на 25 б.п. уже на следующем заседании совета директоров ЦБ 24 декабря. В течение I кв. 2011 г. все ключевые ставки, как ожидается, будут повышены еще на 50 б.п. Последующие действия ЦБ будут зависеть от того, как будет развиваться ситуация с инфляцией. Если, как мы ожидаем, она начнет снижаться, то дальнейшего повышения ставок не будет. Однако при наличии угрозы сохранения инфляции в двузначном диапазоне ЦБ может быть вынужден рассмотреть вопрос о более активном ужесточении денежно-кредитной политики.
Мы прогнозируем некоторое повышение среднего уровня ставок денежного рынка в будущем году. В частности, мы ожидаем, что ставка RUONIA будет колебаться в диапазоне 3.00-4.00% против 2.5-3.0%, где она находилась во II пол. 2010 г. Постепенное повышение ставок Банком России будет стимулировать и расширение кривых NDF, процентных свопов и ОФЗ. Мы полагаем, что рост ставок ЦБ на 50-75 б.п. в течение I кв. 2011 г. приведет к аналогичному смещению кривых. В отсутствие необходимости дальнейшего ужесточения денежно-кредитной политики при условии замедления инфляции, а также принимая во внимание ожидаемый сравнительно небольшой объем размещений ОФЗ, начиная со II кв. 2011 г. и в последующие месяцы кривые процентных ставок могут начать принимать более плоскую форму.
В последнее время российский Минфин изменил стратегию привлечения средств и при финансировании бюджетного дефицита планирует полагаться в основном на внутренние заимствования. Так что в условиях роста ключевых процентных ставок финансовому ведомству для успешного выполнения плана заимствований придется предлагать более высокие премии на аукционах по размещению ОФЗ. Однако прогнозируемый более значительный объем Резервного фонда должен обеспечить Минфину большую гибкость в вопросе привлечения средств. Мы оцениваем чистое размещение суверенных бумаг в 2011 г. в 450 млрд руб., что намного меньше официального плана правительства /1.34 трлн руб./. Такая оценка основана на прогнозах наших экономистов, ожидающих, что дефицит российского бюджета в следующем году составит 1.5% ВВП. Также следует отметить, что в период наиболее активного ужесточения денежно-кредитной политики Банком России Минфину, скорее всего, придется сократить сроки обращения предлагаемых рынку ОФЗ до двух-трех лет.
Мы полагаем, что послекризисное ралли в облигациях России и стран СНГ завершилось. Неустойчивость роста мировой экономики указывает на вероятное сохранение волатильности на развивающихся рынках в будущем году, а возможность распространения европейского долгового кризиса на другие регионы рассматривается в качестве основного препятствия для сохранения высокого аппетита к риску на данном этапе. Исходя из этого и учитывая произошедшее значительное сужение кредитных спрэдов и ожидаемое повышение процентных ставок в мире, мы не рекомендуем сохранять незахеджированные /от риска процентных ставок/ позиции в более длинных еврооблигациях стран СНГ в начале года.
Между тем мы сохраняем конструктивный взгляд на большинство анализируемых нами эмитентов. Нельзя сказать, что среди облигаций СНГ сейчас найдется много очень дешевых выпусков, которые можно было бы безоговорочно рекомендовать к покупке. Это связано с тем, что на протяжении 2010 г. данный класс активов смог избежать сильных потерь, продолжив устранять ценовые несоответствия. Тем не менее привлекательные возможности существуют. Из бумаг инвестиционной категории отдельно следует отметить Сбербанк и «КазМунайГаз». Среди облигаций уровня ‘BB’ нашими фаворитами являются выпуски АЛРОСА, рублевые еврооблигации «РусГидро», ALFARU 17 и субординированные облигации Промсвязьбанка. В сегменте бумаг с рейтингом на уровне ‘B’ мы отдаем предпочтение еврооблигациям Alliance Oil, ККБ и ПУМБ.
Рублевые облигации в начале 2011 г., скорее всего, окажутся под давлением из-за предполагаемого повышения ставок ЦБ. Мы по-прежнему считаем корпоративные рублевые бумаги дорогими в сравнении с еврооблигациями. В 2010 г. корпоративные рублевые выпуски 1-го эшелона опередили по своей динамике гособлигации, в результате чего их спрэды сузились до исторических минимумов. Мы полагаем, что в I пол. 2011 г. спрэды бумаг 1-го эшелона расширятся на 50-100 б.п. до 75-125 б.п. Поскольку мы не видим большого потенциала роста стоимости в локальных корпоративных выпусках, наш список бумаг, вес которых мы рекомендуем увеличить до «выше рынка», преимущественно включает еврооблигации. Единственной рекомендуемой нами бумагой, номинированной в местной валюте, являются рублевые облигации Evraz Group.
Источник: Прайм-Тасс
