«Инвестиционное заключение Мы обращаем внимание на акции генерирующей компании Фортум /ТГК-10/ и предлагаем использовать недавний рост рыночной цены для их Продажи. В свете большой инвестиционной программы Фортум, вероятно, не станет выкупать акции у оставшихся миноритариев. Мы обновили нашу оценку компании с учетом утвержденной инвестиционной программы и получили справедливую стоимость акций на уровне $1,38, что на 12% ниже текущих уровней.
Генерирующая компания Фортум /ТГК-10/ управляет мощностями на Урале и Западной Сибири, и на 94% принадлежит финскому концерну Fortum. Оставшиеся акции принадлежат ФСК /3%/ и частным инвесторам.
С момента приобретения Fortum контрольной доли в ТГК-10 в 2008г. основной идеей вокруг акций ТГК-10 оставался выкуп бумаг у миноритариев. Однако каждый последующий выкуп был ниже предыдущего: 111,8 руб. /$4,6/ после приобретения Fortum 76,5% в апреле 2008г., 109,2 руб. /$4,0/ при одобрении сделки с Siemens в октябре 2008г. и 69,1 руб. /$2,0/ при утверждении изменений в уставе в апреле 2009г.
Недавно утвержденные государством договора на поставку мощности /ДПМ/ должны быть, по идее, одобрены собранием акционеров компании. Вероятно, перспектива выкупа у несогласных и явилась причиной недавнего роста котировок с $1,35 до $1,60. Однако государство, скорее всего, позволит генерирующим компаниям структурировать ДПМ как совокупность небольших контрактов, не требующих одобрения миноритариев, и Фортум не должен будет выставлять оферту.
Fortum неоднократно высказывал желание владеть 100% компании, аргументируя это большими издержками на почтовые уведомления акционеров /около $0,6-0,7 млн.в год/, но после смены регистратора /ЦМД/, данные расходы сократились в 3-4 раза, и необходимость в получении полного контроля отпала.
Компании предстоит потратить примерно $3,2 млрд. на ввод 2,2ГВт новых мощностей до 2015г. Мы ожидаем, что EBITDA Фортума увеличится с $94 млн. в 2009г. до $600 млн. в 2015г., а долговая нагрузка вырастет с $40 млн. в 2009г. до $1,5 млрд. в 2015г. При таком положении вещей Fortum едва ли станет тратиться на миноритариев /будь то выкуп или дивиденды/.
Мы не видим перспектив для миноритариев Фортума с точки зрения получения прибыли в обозримом будущем и отразили этот риск в повышенной стоимости капитала, равной 14% /против 12% средней для ТГК/. Наша оценка в $1,38 за акцию на 12% ниже рынка, и мы предлагаем использовать текущие цены, чтобы «Продавать» акции Фортума», — Владимир Самородов, аналитик Рай, Ман энд Гор секьюритиз
Источник: Прайм-Тасс
