«Оставаясь одним из наиболее дешевых среди emerging markets по показателю P/E, российский рынок пока не готов реализовать потенциал роста из-за возросших рисков замедления глобальной экономики и дестабилизации финансовых рынков. В памяти инвесторов еще свежи воспоминания лета-осени 2008 г. и, хотя признаков вероятного повторения этого сценария пока немного, наиболее характерной реакцией становится постепенный выход из рисковых активов в защитные инструменты, на что указывает продолжающееся укрепление доллара, иены и швейцарского франка, а также исторические максимумы цен на золото.
В то же время на фоне общей слабо негативной динамики основных фондовых индексов за последние полгода /ММВБ -3.8%, РТС -6.4%/ индекс акций второго эшелона /RTS-2/ прибавил более 13%. С момента начала активного восстановления рынка, РТС-2 заметно опережает РТС.
На наш взгляд, негативная реакция рынков во многом объясняется резким переломом ожиданий восстановления мировой экономики. Исходя из ряда негативных процессов в Европе, США и отчасти в Китае, оптимизм в отношении V-образного выхода из рецессии, упорно навязывавшийся рынку с середины прошлого года как основной сценарий, быстро теряет популярность. Однако новых данных для пересмотра прогнозов /как на макроуровне, так и на уровне отраслей и компаний/ пока недостаточно. В связи с этим рынок лихорадочно пытается понять, как должны измениться предположения и прогнозы, заложенные в модели оценки активов, и как это должно отразиться на ценах. Это во многом объясняет повышенную чувствительность рынка к негативным новостям, высокую волатильность, отсутствие общего понимания будущего тренда.
В этой связи сопоставление ухудшающихся ожиданий с фактическими свежими данными /макростатистика, квартальные отчеты компаний, прогнозы менеджмента относительно спроса и финансовых результатов/ должно быть особенно важно для рынка. Таким образом, в 3Q10 рынок должен получить информацию, минимально необходимую для пересмотра среднесрочных прогнозов, что позволит более адекватно отразить новые ожидания в ценах активов.
В центре внимания рынков в первый месяц 3Q10 будет по-прежнему долговой кризис в Европе, стресс-тесты банков, квартальные отчеты в США.
Ключевые события июля:
начало сезона квартальной корпоративной отчетности в США /середина июля/
результаты стресс-тестов крупнейших европейских банков /вторая половина месяца/
погашение гособлигаций Испании /всего 24.8 млрд евро, крупнейший выпуск 16.2 млрд евро, 30 июля/
первая оценка ВВП США за 2Q10 /30 июля/
Исходя из ситуации в мировой экономике и финансах, внешний фон пока не располагает к устойчивому росту рынков. Мы полагаем, что дальнейшее развитие ситуации может происходить по 3 сценариям.
В инерционном сценарии мы предполагаем, что замедление темпов восстановления глобальной экономики будет компенсироваться более длительным периодом стимулирующей денежной политики со стороны крупнейших мировых банков. Таким образом, влияние этих факторов на сырьевые и финансовые рынки будет в основном балансировать друг друга, и на рынках будет преобладать боковое движение с высокой волатильностью. Поддерживающими факторами для России можно считать комфортные /пока/ цены на нефть и низкие показатели долговой нагрузки государства.
В оптимистичном сценарии мы ожидаем, что, несмотря на проблемы, восстановление глобальной экономики продолжится. При этом центробанки и правительства примут меры как по дальнейшему увеличению ликвидности, так и по восстановлению рыночного доверия /стресс-тесты банков, помощь в рекапитализации, в случае необходимости расширение выкупа у банков проблемных активов/. В этом случае можно будет говорить о возобновлении роста рынков, увеличении спроса на рисковые активы и преимущественно инфляционном сценарии, при котором в выигрыше оказываются commodities и акции. Именно в этом случае российский рынок, как наиболее дешевый среди EM и наиболее привязанный к сырьевым рынкам /наряду с канадским, австралийским/, имеет наибольшие шансы на внимание инвесторов.
В пессимистичном сценарии нельзя исключать нового существенного ухудшения внешней конъюнктуры. Детонатором может стать финансовый кризис, вызванный проблемами одного или нескольких крупных европейских банков, либо признаки срыва неустойчивого посткризисного восстановления экономики. В этом сценарии можно ожидать повторения бегства инвесторов из рисковых активов в защитные валюты и золото. Для России такой сценарий означает риск повторения ситуации 2008 г. – с существенно более низким запасом прочности бюджета, но более капитализированной и подготовленной банковской системой.
В условиях роста неопределенности на мировых рынках и пока относительно комфортных условий для умеренного роста российской экономики мы рекомендуем фокусироваться на защитных секторах, отраслях с продолжающейся реорганизацией и компаниях с высоким среднесрочным потенциалом роста.
В число рекомендуемых секторов входят:
1. Электроэнергетика. В случае продолжения восстановительного роста российской экономики и сопутствующего ему повышения спроса на электроэнергию более предпочтительными должны стать акции наиболее эффективных генерирующих компаний. Основные драйверы – предпоследний этап либерализации рынка электроэнергии с 1 июля, первые аукционы в рамках рынка мощности, активизация инвестиционного процесса. В выигрыше от перехода на рыночные отношения окажутся наиболее эффективные генераторы. Наш фаворит в секторе – Красноярская ГЭС, которая недооценена не только по отношению к западным аналогам, но и к российским. Также привлекательными выглядят акции Иркутскэнерго. Акции сетевых компаний – ФСК, МРСК, — в ближайшее время будут находиться под давлением из-за неопределенности, порожденной намерением правительства ограничить рост тарифов, а также срывов срока перехода на новую систему регулирования в отдельных регионах. Наша top pick в этом сегменте – Томская распредкомпания, которая в наименьшей степени подвержена риску пересмотра параметров RAB.В то же время, в случае резкого ухудшения ситуации в экономике, которое будет сопровождаться падением спроса на электроэнергию и цен на свободном рынке, инвестиции в акции сетевых компаний, чьи доходы защищены тарифами, будут выглядеть более привлекательными. В этом случае мы бы советовали делать ставку на компании, которые максимально продвинулись в переходе на RAB.
2. Банковский сектор. В ближайшие месяцы банковские бумаги могут находиться под давлением, но привлекательны для среднесрочных инвестиций. Основные идеи — начавшийся рост кредитования экономики, стабилизация качества кредитных портфелей, улучшение финансовых результатов. Важными для сектора будут отчеты банков за 1П10 /МСФО/, ожидаемые в августе-сентябре, и прогнозы менеджмента в ходе conference calls. Они должны показать, пройден ли пик кредитного кризиса и давления на маржу со стороны снижающихся кредитных ставок, начался ли устойчивый рост кредитования, оправданы ли в целом позитивные ожидания рынка в отношении 2П10. Хотя сектор нельзя рассматривать как защитный, поскольку банки наиболее подвержены влиянию мировых финансовых рынков, мы считаем текущие ценовые уровни банковских акций привлекательными при сохранении базовых прогнозов в отношении российской экономики. Наша top pick в секторе – акции Сбербанка. По итогам года у банка ожидается рекордная прибыль, у него лучшие в секторе показатели чистой процентной маржи, ликвидности, большой запас достаточности капитала, минимальная уязвимость к турбулентности на финансовых рынках. Благодаря возможности привлекать наиболее дешевые заимствования, Сбербанк находится в наиболее выгодной позиции в условиях жесткой конкуренции банков за заемщиков. Среди акций второго эшелона рекомендуем БСПб, один из наиболее дешевых банков по рыночным мультипликаторам.
3. Телекомы. В отрасли продолжается процесс реорганизации, который должен завершиться к апрелю 2011 г. Сейчас волатильность на рынке сведена к минимуму — текущие ценовые уровни по обыкновенным акциям в целом соответствуют ценам выкупа, а по привилегированным акциям ниже в среднем на 15%. Мы считаем, что от падения цены акций защищены ценой выкупа примерно до середины августа /дата окончательного предъявления акций к выкупу/. В то же время дисконт по отношению к цене выкупа и ожидания дивидендов по итогам 9М10 могут создать возможность для арбитража, которая может проявиться ближе к осени /когда будут объявлены результаты по РСБУ и можно будет уточнить прогнозы по дивидендам/.
4. Помимо этих секторов, мы обращаем внимание на ряд Small Caps в инфраструктурных отраслях, связанных с участием предприятий в реализации ФЦП, и в АПК. В инфраструктурных компаниях фактором поддержки выступает госзаказ, а АПК мы рассматриваем как защитный сектор с хорошими среднесрочными перспективами. Среди наших top picks в бумагах малой капитализации Волгомост, Трест Гидромонтаж, Камгэсэнергострой, Разгуляй и Находкинская база морского рыболовства».
| Эмитент | Цена, долл США | Оценка, долл США | Потенциал | Рекомендация |
| SBER | 2,345 | 3,4 | 45% | BUY |
| STBK | 2,7 | 4,7 | 76% | BUY |
| KRSG | 2,23 | 3,95 | 77% | BUY |
| TORS | 0,016 | 0,026 | 63% | BUY |
| KRKO | 0,65 | 0,99 | 52% | BUY |
| TRGM | 0,23 | 0,47 | 103% | BUY |
| NBAM | 68 | 100 | 47% | BUY |
| GRAZ | 1,3 | 2,1 | 62% | BUY |
Источник: Прайм-Тасс
