«Петропавловск вновь модифицировал свой стиль добычи, ускорив неизбежный переход к валовой переработке руд с низким содержанием золота на основных месторождениях, причем себестоимость добычи приблизилась к средним значениям по отрасли /произошел переход к новым реалиям/.
Одновременно компания старается подстраховаться на случай непредвиденных проблем. Портфель проектов на стадии освоения выглядит впечатляюще, но рынок по-прежнему интересуется в первую очередь краткосрочными результатами, поэтому только данные за 3К11 должны произвести на инвесторов хорошее впечатление, учитывая график добычи, с акцентом на вторую половину года.
Очень слабые результаты 2010 года – прямое отражение производственных трудностей, выпавших на долю компании в течение первых трех кварталов года, когда издержки резко возросли вследствие менее высокого, чем ожидалось, содержания золота в руде и масштабных вскрышных работ, а на выручке отрицательно сказался низкий объем продаж в натуральном выражении. Данные за 1П10 уже, мягко говоря, не радовали, а результаты за весь прошлый год оказались лишь немногим лучше: EBITDA составила $204 млн.
Усвоив уроки, преподанные срывом графика горных работ в 2010 году, Петропавловск представил новую стратегию, которая отличается большим консерватизмом с адекватным запасом прочности на случай непредвиденных трудностей. Для этой стратегии также характерна меньшая зависимость показателей компании от селективной выемки руд с высоким содержанием золота. Она предусматривает быстрый переход к переработке руд с низким содержанием металла и валовой разработке месторождений, а также использование мощностей комплекса автоклавного выщелачивания на Покровском руднике.
Все параметры новой стратегии представляются нам разумными. Прогноз руководства основан исключительно на ключевых для компании амурских месторождениях, а многочисленные перспективные активы /например, месторождения Токур и Ямал/ намеренно не учтены в нем.
Основная часть запасов на руднике Пионер и месторождении Маломыр – упорная руда с низким содержанием золота, и сейчас Петропавловск ускоряет переход к модели валовой разработки месторождений. Тревожит то, что свободные денежные потоки золотодобывающего бизнеса остаются отрицательными, вследствие чего к концу 2011 года чистый долг достигнет $611 млн. /исключая показатели IRC/.
График горнодобывающих работ на 2011 год отличается меньшими производственными рисками, чем в 2010, и выпуск свыше 600 тыс. унций представляется выполнимым. Поскольку участники рынка хотят сначала убедиться в способности компании достигать своих целей, Петропавловску предстоит пройти непростой путь к восстановлению доверия рынка, аккуратно выполняя собственный план. Таким образом, акции компании могут получить импульс к росту только после публикации сильных показателей за 3К11, поскольку основная часть добычи придется на 2П11.
Смутные подозрения, что Петропавловск намеренно занизил краткосрочный прогноз, могут быть оправданы, но в отсутствие свидетельств тому мы пока придерживаемся столь же консервативной позиции.
Мы считаем, что на данный момент инвестиционное резюме Петропавловка претерпевает важную эволюцию: из золотодобытчика с низкой себестоимостью и быстрым ростом добычи, работающего в перспективном регионе, компания превращается в среднестатистического производителя, у которого средний уровень производственных издержек, хороший рост добычи в 2011–2015 годах и не очень подходящий компании железорудный сегмент. Прибавим к этому сохраняющуюся неопределенность в отношении производственных показателей, которая может исчезнуть только в результате последовательного выполнения планов.
Мы понижаем целевую цену акций Петропавловска с $24,93 /15,49 британского фунта/ до $19,26 /11,76 британского фунта/ вследствие пересмотра оценочной модели, но сохраняем рекомендацию ПОКУПАТЬ, поскольку потенциальная прибыль перевешивает риски».
Источник: Прайм-Тасс
