Отчетность за первое полугодие 2011 года не принесла сюрпризов.
- Целевая цена (инвестиционный горизонт – 3-6 месяцев) – 620 рублей за акцию.
- Потенциал роста к текущим ценам (530 р.) — 17%.
Полиметалл опубликовал отчет по МСФО за первое полугодие 2011 года. Выручка выросла на 29% г/г до $545 млн. Благоприятная ценовая конъюнктура на рынке цветных металлов способствовала росту выручки Полиметалла, несмотря на сокращение реализации золота и серебра. Данные не стали сюрпризом — в конце июля компания объявляла о производственных результатах за полугодие, где обозначила выручку на уровне $544 млн.
Чистая прибыль за полугодие составила $151 млн (+77% г/г). Чистая маржа (Чистая прибыль/Выручка) выросла до 28% против 20% годом ранее.
За первое полугодие было добыто 184 тыс. унций золота (38% от среднегодового плана), 8,2 млн унций серебра (44% от среднегодового плана) и 3,512 тонн меди (54% от среднегодового плана).
Ожидается, что компания во втором полугодии компания существенно увеличит производство металлов за счет новых ресурсных мощностей месторождений Албазино и Омолон. Мы пока исходим из предположения, что компания добудет 470 тыс. унций золота, 18 млн унций серебра и 7 тысяч тонн меди.
Исходя из прогнозных среднегодовых цен на металлы, мы ожидаем выручки Полиметалла в 2011 году на уровне $1 430 млн, что на 55% превысит показатель 2010 года. Исходя из чистой маржи Полиметалла, мы оцениваем чистую прибыль компании в 2011 году на уровне $400 млн против $250 млн в 2010 году (прогнозный прирост прибыли: +60%).
Таким образом, прогнозный P/E Полиметалла составляет 17, что практически вдвое превышает средний показатель P/E для российских компаний (8-9). Однако, дальнейшее развитие событий показало, что сравнивать Полиметалл с российскими аналогами не совсем корректно.
Корпоративные преобразования стали сюрпризом для рынка.
Полиметалл получил разрешение российских властей на преобразование из российской в британскую. Холдинговой компанией Полиметалла станет Polymetal International (с «пропиской» в Джерси), которая затем планирует провести размещение на LSE в объеме примерно $500 млн.
Акционерам Полиметалла будет предложен обмен акций Полиметалла на акции Polymetal International. Для признания этой оферты действительной, ее должны акцептовать владельцы не менее 85% акций Полиметалла. Свое согласие уже выразили владельцы 51,9% акций, в том числе менеджмент компании. Данная оферта действует с 30 сентября по 21 октября 2011 года.
Остальным акционерам позже будет выставлена обязательная оферта на выкуп акций, которая, как ожидается, будет объявлена в конце ноября и будет действовать 4 месяца.
После преобразования в Polymetal International компания будет направлять на дивиденды акционером 20% чистой прибыли, при условии, что долговая нагрузка (Net Debt/ adjusted EBITDA) будет не выше 1,75 (по моим расчетам по итогам 1 полугодия 2011 года этот коэффициент составлял 1,88).
Опционная программа.
В компании действует опционная программа, рассчитанная до 11 сентября 2013 года. Суть ее в том, что средневзвешенная цена акции за период с 11 марта по 11 сентября 2013 года должна превысить $16,74 (GDR в Лондоне на закрытие 29 сентября 2011 года стоили $16,2). Чем выше будет цена, тем больший пакет акций будет распределен между ключевыми менеджерами компании. Максимальный объем пакета — 30 млн акций (7,5% уставного капитала). Цена выкупа для менеджеров — номинал, составляющий 1 рубль. По моим расчетам, для исполнения опциона в полном объеме, средневзвешенная цена Полиметалла в указанный период должна составлять около $33 за акцию.
Таким образом, менеджмент замотивирован на рост капитализации компании в долгосрочной перспективе, что должно оказать серьезный положительный эффект в перспективе 1,5-2 лет. Потенциал роста капитализации Полиметалла на данный период – 104%.
Выводы.
На мой взгляд, наиболее эффективным решением для долгосрочных инвесторов (с горизонтом 1-3 года) выглядит обмен акций Полиметалла на Polymetal International. Средне- и краткосрочным инвесторам рекомендую держать акции Полиметалла, поскольку потенциал роста до целевой цены выглядит умеренным по сравнению с другими «голубыми фишками» российского фондового рынка.
