Роснефть: финансовые итоги 3К12, — UFS Investment Company

Роснефть опубликовала итоги 9 месяцев и 3К12 по МСФО.
Третий квартал оказался неожиданно благоприятным для Роснефти в свете обратного хода «ножниц Кудрина». Результаты получились сильными и превзошли наши прогнозы. Чистая прибыль за квартал достигла рекордного уровня в 181 млрд рублей. EBITDA также лучше ожиданий. Чистый долг сократился на 5%, а свободный денежный поток удвоился.


Мы оцениваем результаты позитивно, однако они не учитывают эффект от сделки с ВР, который
окажет решающее воздействие на восприятие компании рынком в среднесрочной перспективе.
Котировки уже превысили наши целевые уровни на текущий год, на фоне аналогов компания не
выглядит дешево. Сохраняем рекомендацию ДЕРЖАТЬ.
Инвестиционные факторы.
 Компания смогла не только восстановить EBITDA и операционную прибыль, но и показать
неплохой рост по сравнению с достаточно сильным 1К12. Результаты немного выше наших прогнозов;
 Чистая прибыль не только вышла на положительную территорию, но и стала рекордной за последние 5 лет. Выше нашего прогноза на 50%;
 Капитальные вложения немного снизились (-13%), что на фоне значительного роста операционных
доходов привело к увеличению свободного денежного потока более чем вдвое;
 Хороший темп роста добычи газа;
 Чистый долг снизился за 3К12 на 5%.
Факторы риска.
 Отчетность еще не учитывает эффект от приобретения доли в ТНК-ВР. Долговая нагрузка может существенно возрасти;
 С учетом провального 2К12 и слабого денежного потока в 1К12 результаты за 9М12 в целом выглядят не очень впечатляюще;
 В 4К12 пошлины вновь будут выше.
Во втором квартале результаты Роснефти попали под удар «ножниц Кудрина»: цены на нефть снижались, тогда как пошлины, наоборот, росли. Мы ожидали, что в 3К12 ситуация выправится на противоположную, и наши ожидания в полной мере реализовались. Результаты 3К12 в целом выглядят очень хорошо.
Операционные показатели выглядят сильно. Добыча нефти выросла на 1,7%, нефтепродуктов — на 4,1%. Порадовала динамика добычи газа, которая за квартал выросла на 33,5%. Отметим, что Роснефти придется поддерживать высокие темпы добычи газа в ближайшие годы, чтобы исполнить новый контракт с Интер РАО.
Объемы переработки также прибавили 12,9% — это оказало поддержку рентабельности. Рост добычи, а также повышение цен на нефть и нефтепродукты позволили увеличить выручку за квартал на 11,7% до 802 млрд рублей, что практически совпало с нашим прогнозом (800 млрд).
Снижение пошлин на фоне роста цен позволило увеличить операционную рентабельность и рентабельность по EBITDA, которая достигла 23,8%, что лучше нашего прогноза и близко к прошлогодним значениям, когда налоговая нагрузка была ниже. По сравнению с 2К12 рост показателя EBITDA в 3К12 составил почти 115% — до 191 млрд рублей (мы ожидали 180 млрд).
Порадовала чистая прибыль — рост до рекордных за последние 5 лет 191 млрд рублей и рентабельность на уровне 22,6%. Здесь показатель оказался несколько неожиданным — мы прогнозировали только 120 млрд, что уже было бы очень хорошим показателем. Помимо неплохих операционных показателей и выгодных цен, сыграли роль доходы от курсовых разниц, которые оказались больше, чем мы ожидали.
При этом объем капитальных вложений снизился на 13%, что, несмотря на умеренный рост оборотного капитала, позволило увеличить свободный денежный поток более чем вдвое. Чистый долг при этом снизился на 5%, что также можно было бы рассматривать как позитивный момент, учитывая долговую нагрузку Роснефти, если бы не сделка с ВР. В целом результаты квартала очень хорошие, но вместе с провальными результатами предыдущего квартала и умеренно позитивными — в первом квартале — по итогам 9М12 результаты выглядят уже не столь блестяще. Выручка пока превосходит наши прогнозы, но
операционная прибыль и EBITDA хуже, чем мы ожидали, что важно в контексте ожидаемого роста долговой нагрузки. Чистая прибыль после 3К12 выглядит хорошо, но это достигнуто за счет неденежных статей. Свободный поток пока выглядит очень слабо.
Показатели 3К12 пока не отражают покупку доли в ТНК-ВР. На наш взгляд, фундаментально данная покупка выглядит крайне неоднозначно. Запасы и объемы добычи вырастут, но долговая нагрузка удвоится, вырастут капитальные затраты, и свободный денежный поток окажется под ударом. Рынок в итоге решил реагировать на сделку позитивно, но пока это не подкреплено фундаментальными соображениями.
На текущих уровнях акции Роснефти не выглядят привлекательно и торгуются дорого относительно отечественных аналогов — ЛУКОЙЛ и Газпром нефть выглядят интереснее по ключевым мультипликаторам; дисконт к зарубежным аналогам также практически отсутствует. На наш взгляд, это отражает тот факт, что пока реакция в котировках исключительно спекулятивная и при смене настроений бумага может также быстро потерять в цене.
Сильная отчетность поддержит покупателей в акциях Роснефти, хотя итоги 4К12, вероятно, будут немного слабее.
Мы оставляем оценку справедливой стоимости компании на уровне 230 рублей за акцию ($7,2 за ГДР). Бумага уже достигла этих уровней, и дальнейший рост мы пока воспринимаем как спекулятивный. Сохраняем наши умеренно пессимистичные годовые прогнозы на прежнем уровне и сохраняем по бумаге рекомендацию ДЕРЖАТЬ.